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投资者革命、股东积极主义与公司法的结构性变革

  

  结合上述分析,笔者认为,针对投资者革命与股东积极主义的挑战与冲击,我国可以从以下几个方面推进公司法的结构性变革:


  

  首先,打破机构投资者发展的制度瓶颈,在放松管制中加强监管。自从2001年加入WTO之后,我国融入世界经济一体化的步伐明显提速,境内外资本市场的联动效应日益增强,QDII与QFII的相继推出便是对投资者革命的一种积极回应。股权分置改革、国有股减持以及《公司法》与《证券法》的重大修订,优化了机构投资者的生态环境,为其创造了一个难得的发展机遇期。但应当看到,我国上市公司“一股独大”的局面仍未得到根本改观,公司的“内部人控制”现象依然严重,机构投资者的发展尚面临不少制度障碍,远未达到“在国退民进的盛宴中狂欢”的地步。例如,2001年财政部、劳动和社会保障部联合颁布的《全国社会保障基金投资管理暂行办法》规定全国社保基金投资于银行存款和国债的比例不得低于50%,这造成了资本市场上难觅社保基金踪影的局面,与国外养老基金投资者积极主义形成了强烈反差。2003年通过的《证券投资基金法》仅适用于公开发售基金份额募集的证券投资基金,不仅将私募基金排除在监管范畴之外,而且依照法律成立的公募基金投资范围也有非常严格的限制。2004年的《证券投资基金运作管理办法》第31条规定一只基金持有一家上市公司的股票,其市值不得超过基金资产净值的10%,同一基金管理人的全部基金持有一家公司发行的证券,不得超过该证券的10%,这严重制约了证券投资基金参与公司治理的热情。2004年保监会通过的《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》仅允许保险机构投资者投资于人民币普通股票与可转换公司债券,可谓“谨慎有余、开放不足”(注:2010年保监会又颁布了《保险资金运用管理暂行办法》,将保险机构投资者的投资范围拓展至不动产以及证券投资基金份额等有价证券。)。为了推动资本市场的健康发展,有必要放松对机构投资者的过度管制,为社保基金、保险资金、证券投资基金(包括私募基金)等入市创造更为宽松的法律环境,真正发挥其在资本市场上的中流砥柱作用。具体措施包括:在稳健经营的前提下,扩大社保基金与保险资金的入市规模,将其培养成资本市场的主流机构投资者;在法律严格监管的前提下,适当允许银行资金入市,促进商业银行以股权模式参与公司治理;放开证券投资基金的持股限制,通过立法规范私募基金,使其在阳光下运作等。


  

  但是,“矫枉不能过正”,在放松对机构投资者管制的同时还应当对其加强监管。机构投资者多是金融创新的产物,它们在促进资本市场繁荣的同时也孕育着市场风险,这一点在刚刚过去的金融危机中再次得到了证实。由于我国对机构投资者的监管存在不少盲点,当务之急是要在法律规范中明确界定机构投资者的法律地位,厘清其业务与活动范围,明确其权利义务,将其投资管理活动纳入到法律轨道上来。以对冲基金为例,2009年6月,美国财政部出台了金融监管改革白皮书,将对冲基金正式纳入了金融监管体系。2010年11月,欧洲议会也正式通过了欧盟对冲基金监管法案,为将对冲基金首次置于一套泛欧监管体系之下扫除了最后一道障碍。这说明,危机过后加强对机构投资者的监管已经成为欧美各国的共识。目前,对冲基金在我国的发展还处在起步阶段,对其在法律层面上的监管尚属空白。但随着我国金融期货交易所的挂牌以及融资融券业务的推出,对冲基金已经暗流涌动,有望在近年内取得突破性进展。值得关注的是,2010年4月,股指期货的推出为我国资本市场引入了做空机制和杠杆交易方式,它是我国资本市场发展的一大里程碑,也为我国对冲基金的产生与发展提供了巨大机遇。[29](P178)我国应当以《证券投资基金法》的修订为契机,将对冲基金纳入金融监管框架。在公司法视野下,应当思考如何化解对冲基金为相关主体带来的利益冲突,如何防范对冲基金的法律风险以及如何改进和完善其公司治理。


  

  其次,培育股东民主意识,强化股东主权观念,激励股东积极参与公司治理。由于民主传统的缺失和制度设计的错位,我国公司股东的民主意识十分淡薄,“重行政管制、轻股东自治”的公司立法指导思想进一步导致了股东主权的旁落。为了纠偏和矫正失衡的公司治理结构,我国在2005年修订《公司法》时秉承发扬股东民主和倡导公司自治的理念,以尊重股东意思选择为政策导向,全面规定了公司和股东的章程安排权能,体现了我国向市民社会深层结构转型的趋势性要求。[30]但“冰冻三尺非一日之寒”,法律文本上的股东民主尚需要一系列的制度配套才能转化为社会生活中的真实民主。从实体制度构造来说,一方面要强化公司信息披露制度和财务会计制度,确保股东享有充分的知情权;另一方面要强化管理层的忠实义务与勤勉义务,使其信托责任约束能够有效地发挥作用。从程序和技术保障而言,一方面要完善股东大会的召集、会议程序和议事规则,方便股东出席会议,确保股东能够行使质询权与提案权;另一方面要充分运用现代科技技术(如电子股东论坛、公司网页、网络视频会议、虚拟股东大会、电子委托书征集等)来动员和激励股东参与公司治理。在我国这样一个政治国家极其发达而市民社会发育严重不足的国家,培育股东民主意识和强化股东主权观念具有超乎寻常的意义。股东民主是经济民主的重要组成部分,对推进政治民主亦不乏启示意义,“企业内部采取集体选择机制实质上是一种政治机制,由此产生的成本在特征上与一般的政治机制的成本没有什么不同”。[31]因此,对于徘徊于困惑中的我国政治民主改革而言,股东民主的成功推进闪烁出可能最终走出洞穴的光芒。



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