不过，正如“规模经济”并不等同于“行政垄断经济”一样，“规则的格式化”也并不意味着规则制定权力的垄断。由于规则的格式化有助于降低交易费用，因此，上市公司自己也会有动力通过格式合同来明确其披露责任，从而节约它与分散的投资者之间的交易费用。甚至，由于这种“格式合同”对交易双方来说都是有效用的，所以它也完全有成为一种商品或服务，通过商业化的方式来提供。例如，投资银行、证券公司、基金公司、证券交易所等中介服务机构可能为交易双方设计合理的信息披露条款，并且帮助协助合约的执行。
同其他市场一样，竞争也会在不同的交易规则提供者之间产生。如果某交易所设计的信息披露规则具有较低的监管和执行费用，就意味着他们能够以更低的价格协助融资活动。相反，不能有效降低交易费用的服务者——以及他们的交易规则——所提供的中介服务必然是“质次价高”的。有学者担心竞争可能导致竞相放松监管的局面，其实这是不必要的。过于粗疏的披露条款会导致更频繁的欺诈和纠纷，对该中介机构服务的需求就会减少。[26]在竞争中，那些被证明所提供的披露条款及其执行机制最有利于节约交易费用的中介机构将占领更多的市场份额，而这些行之有效的规则和机制又会为更多的中介机构所仿效，从而使有效率的交易规则逐渐流行。
我国目前只有两个证券交易所，其信息披露的标准是强制性的并且比较严格；由于根本不存在交易规则的市场，缺乏其他交易规则体系的参照，这导致我们很难知道目前的披露规则是否最有利于节约交易费用，也无从判断企业所承受的披露成本是否恰当，是否已经妨碍了股票融资市场发展的潜力。因此我们建议，在维持现有的信息披露监管和执行系统的前提下，逐步改变目前由国家垄断提供信息披露及其监管服务的局面，放宽股票融资领域的准入管制，以建立起一个竞争性的融资服务市场。投资者和企业家应该有权选择合适的交易制度。如果认为现行证券法及其执行体制有利于节约交易费用，他们可以选择继续在现有的证券交易所上市或交易。否则，就应该给他们机会另作选择。
在条件成熟时，我们应当考虑将证券法的性质界定为可以协议“退出”的私法。如果没有相反的约定，可以推定双方自愿接受证券法的约束。另外，应该考虑允许证券交易所、证券公司等服务机构制定和使用自己的披露规则[27]；降低证券市场的门槛、鼓励更多企业上市，促进上市公司之间的竞争；逐步增加证券交易所的数量，允许民间资本兴办证券交易所或其他中介服务机构，允许它们自行制定信息披露等交易和监管规则。[28]
上述设想当然需要逐步地、稳妥地计划，过激的改革可能引起意想不到的震荡，而先做局部的改革试验可能是较为稳妥的。但是，鉴于目前垄断性的证券交易机制很不利于发挥证券市场的活力，改变目前垄断性地提供证券融资服务和规则的建议，是值得认真考虑的。本文的全部分析表明，证券融资服务原则上并不必定是由政府提供的公共产品，而是有可能和其他普通商品一样，由某些营利的商业机构来提供。既然市场中的交易者、而不是监管者最在乎他们自身的利益，那么似乎不必太担心市场主体会选择对自己不利的交易规则，相反需要顾虑的是，监管部门独家提供的规则是否最符合他们的利益。而避免这种质疑的简单办法，就是让证券法回归其合同法的本质属性，在现行的交易规则之外，为市场主体保留自己选择和创造规则的权利。
【作者简介】
廖志敏，男，四川省井研县人，北京大学学报编辑，法学博士。
【注释】《
证券法》第
65 条：“上市公司……应当在每一会计年度的上半年结束之日起二个月内，向国务院证券监督管理机构和证券交易所报送……（一） 公司财务会计报告和经营情况……”；第
70 条：“依法必须披露的信息，应当在国务院证券监督管理机构指定的媒体发布……”
《
证券法》第
67 条第12 项。
Paul G. Mahoney，The Exchange as Regulator，Virginia Law Review，Vol. 83，1997； Roberta Romano，EmpoweringInvestors：A Market Approach to Securities Regulation，Yale Law Journal，Vol. 107，1998.
高西庆：《证券市场强制性信息披露制度的理论根据》，《证券市场导报》1996年第10期；苗壮：《美国证券法强制披露制度的经济分析》，《法制与社会发展》2005年第2期。
Louis Loss： Fundamentals of Securities Regulation. Boston：Little Brown and Company， 1988，p. 168 ；吴志攀：《金融法概论》，北京：北京大学出版社2000 年版，第246 页。
Louis D. Brandeis，Other People’s Money and How the Bankers Use it， Washington： National Home Library Foundation，1933.
关于这段历史，可参考乔尔•塞利格曼《华尔街变迁史——证券交易委员会及现代公司融资制度的演化进程》一书（田风辉译，北京：经济科学出版社2004 年版） 。
例如，弗里德曼（Milton Friedman） 认为大萧条的主要是美国货币政策出现失误，即在应增加货币供应的时候却急速收缩货币供应量、导致严重通缩的结果（Friedman Milton， A Monetary History of the United States：1867 —1960，Princeton：Princeton University Press， 1963.）；张五常认为除货币政策失误外，
反垄断法、福利制度的盛行是经济危机趋于严重的主因（http：PPblog. sina. com. cnPuP47841af70100098u，2009 年6 月24 日最后访问）；蒙代尔（RobertMundell）认为，经济危机的根源是一战后黄金大量地从美国回流欧洲各国，造成货币供应量大减、引起严重通缩的结果（据蒙代尔2008 年11 月8 日在深圳“《佃农理论》四十周年纪念研讨会”上的演讲） 。
R. Posner， Economic Analysis of Law， Boston： Little， Brown， c1992. pp. 444 —448.
Richard W. Jennings. etc， Securities Regulation： Cases and Materials，New York Foundation Press，1998， pp. 3 —5 ； Paul G.Mahoney， Mandatory Disclosure as a Solution to Agency Problems， the University of Chicago Law Review， Vol. 62， 1995 ；John C. Coffee， Jr.， Market Failure and the Economic Case for a Mandatory Disclosure System，Virginia Law Review， Vol. 70， 1984.
Berle 和Means 最早讨论了现代大型公司中“所有权与经营权分离”的现象，并认为这种现象增加了外部股东受管理者欺诈的风险。Adolf A.Berle & Gardiner C. Means， The Modern Corporation and Private Property， New York： TheMacmillan Company，1991.
在本文中，“企业家”与后文的“管理者”的含义大致相同，它是指上市公司的发起人、大股东或者高级经理人等前述人员的代理人，这些人控制着企业的经营，在证券合约中，他们是中小投资者的交易相对方，这种交易的实质，是前者以企业的未来的经营收益，来换取对方的资金支持。但前者事实上并没有让渡企业的经营和控制权，或者说，这种交易是企业家人力资本与货币资本的合作。
H. Demsetz， Information and Efficiency：Another Viewpoint，Journal of Law and Economics，Vol. 12，1969 ； H.Demsetz：The Exchange and Enforcement of Property Rights. Journal of Law and Economics， Vol. 7，1964.
上述两个例子来源于张五常：《 咸水草与淡水蟹》，载张五常：《 伟大的黄昏》，香港：花千树出版社2003年版。
A. Alchian， Corporate Management and Property Rights， in A. Alchian， Economic Forces at Work. Indianapolis： LibertyFund， Inc. 1977.
Ibid.
George J . Stigler， Public Regulation of the Securities Markets，Journal of Business， Vol. 37，1964；George J . Benston，Required Disclosure and the Stock Market：An Evaluation of the Securities Exchange Act of 1934， American Economic Review，Vol. 63. 1973.
张五常：《 经济解释》第3卷《制度的选择》，香港：花千树出版社2003年版，第4章第4节。
由于事先确定管理者的贡献需要过高的信息费用，才导致这部分租值一开始没有通过合约界定给他本人，导致其劳动力资产的边际贡献与其工资不相等。
这有点类似于佃农安排中，究竟是由地主提供、还是佃农自己购买耕牛或其他工具，其实并不重要，只要由谁承担这种义务的交易成本更低，双方就自然会同意由该方提供。如果法律规定必须由地主为佃农提供耕牛或工具，倒并不一定有利于佃农的利益，因为佃农可能不会爱惜耕牛，地主的监督费用势必要增加，而佃农也要承担部分增加的交易费用。
Michael R. Darby， Edi Karni， Free Competition and the Optimal Amount of Fraud， Journal of Law and Economics， Vol. 16，1973.
参看张五常对佃农分成合约与其他合约的竞争后果的类似分析（《佃农理论》，北京：商务印书馆2002 年版，第36 页以下；或《经济解释》第3 卷第4 章第4 节，香港：花千树出版社2002 年版） 。
Frank H. Easterbrook &Daniel R. Fischel，Mandatory Disclosure and the Protection of Investors，Virginia Law Review， Vol.70， 1984.
John C. Coffee， Jr.， Market Failure and the Economic Case for a Mandatory Disclosure System， Virginia Law Review. Vol. 70， 1984.
周其仁：《 产权与制度变迁——中国改革的经验研究》，北京：北京大学出版社2004年版，第209页。
Merritt B. Fox，Required Disclosure and Corporate Governance，Law and Contemporary Problems. Vol. 62， 1999.
Paul G. Mahoney， The Exchange as Regulator， Virginia Law Review， Vol. 83，1997.
Roberta Romano，Empowering Investors： A Market Approach to Securities Regulation， Yale Law Journal，Vol. 107， 1998.
