|
3. 证券权的行使
证券权只能针对证券权人自己的中间人行使，这是1994年修订版的标志性内容之一。 起草者认为，这其实并非修订版的创造，而是对证券持有的现实状况的承认：在多级中间人的模式下，每个中间人只知道自己的客户的身份及其头寸情况；一个上层中间人的客户可能自己又是其他人的中间人，但是该上层中间人无从知晓其客户的客户的情形。因此，市场现实要求中间人只能对自己的顾客负责；换言之，证券权人只能向自己的中间人主张权利。只有在严格限制的特殊情况下，证券权人才被允许对特定金融资产或其中利益的购买者直接主张第8-503（a）节规定的财产权益。根据第8-503（d）节，以下四个条件必须同时得到满足：（1）破产程序已经由或针对证券中间人启动；（2）证券中间人在所涉金融资产中没有足够利益来满足所有证券权人的证券权请求；（3）证券中间人转让金融资产或其中利益给购买者时违反了第8-504节规定的管理职责；（4）购买者不享有（e）小节下的保护。 在满足上述条件的情形下，代表全部证券权人行事的破产受托人或清算人可以从购买者处收回（recover）售出的金融资产或其中的利益；如果破产受托人或清算人选择不行使此权利，那么证券权未获满足的证券权人可以从购买者处收回其在该金融资产中的利益份额。
4. 证券权人的优先受偿权
证券权人享有证券权的金融资产，不属于证券中间人的破产财产，在后者破产时必须用于优先满足其客户即证券权人的权益，而不受制于其普通债权人的请求。换言之，相较于证券中间人的普通债权人，证券权人享有确定无疑的优先受偿权。即使是同在该金融资产中享有担保利益的担保债权人相比，原则上也是证券权人优先受偿；只有在特定情形下，即担保债权人控制（control）该特定金融资产时，才由后者优先受偿。对于担保债权人而言，获得控制的途径有两种：第一，取代原证券权人成为新的证券权人，将证券转移至以其自己名义开立的帐户中；第二，证券中间人同意按照债权人的指令处置相关证券头寸，而无需证券权人的进一步同意。 按照第8-511（b）节的规定，如果证券中间人的担保债权人未取得对相关证券的控制，则证券权人的权利主张优先；只有在担保债权人取得控制的情况下，才享有优先权。不难看出，对于取得控制的担保债权人，修订版给予其与享有第8-503（e）节保护的证券购买者（支付对价、获得控制、且未与证券中间人共谋的购买者）相同的地位，即证券权人不能对其主张优先权利。
综上可见，证券权是一种为间接持有证券量身定做的新型权利，其核心在于确保证券权人的相关权利通过且只能通过直接中间人实现，以兼顾投资者的权益和间接持有系统的稳定。1994年修订版起草委员会报告人Rogers教授对此总结道：“证券权不是针对某个特定的可识别物的请求权，而是某人对其证券中间人及其财产所享有的一揽子权利和利益。那种认为可以在众多持有人中层层溯及具体标的物的观念在修订第八章中没有立足之地。间接持有制的基本原则是，证券权人自己的中间人有义务确保证券权人获得该证券所包涵的全部经济权利和身份权利；相应的，证券权人只能倚赖该中间人来履行这些义务。证券权人不能对其他人，例如该中间人持有证券头寸所经由的其他中间人，直接主张权利。” 这一论断堪称精辟。
四、跨境间接持有证券的法律适用
（一）“透视”理论及其困境
传统直接持有制通常采用“物之所在地法”（lex rei sitae）来确定证券所有权问题的准据法。对于不记名证券，这一方法相对明了，物之所在地即为证券转让或处分时相关凭证的所在地。对于记名证券而言，问题则复杂一些。如果记名证券并未无纸化，一些国家仍继续将凭证所在地作为决定性因素。另一种方法是认为证券所在地为记录证券所有人信息的登记簿所在地。还有一些国家则是将发行人的成立地作为证券所在地。这些方法都是在证券直接持有制下发展而来，尽管存在一定程度的拟制，但基本上为直接持有体系提供了一个清晰的规则框架。
相反，将上述传统方法应用于间接持有制却是举步维艰。最大的困难在于，在间接持有制中援用传统理论时，需要采取所谓的“透视”方法（“look through” approach），即透过层层中间人，溯及发行人、登记簿或是实物证券凭证。对于非替代性账户，由于证券中间人为其客户分别开立账户，指明特定客户所持有的证券，故此可以确定特定证券的归属，透视方法尚有用武之地。然而，正如上文已经指出的那样，非替代账户实质上是直接持有的变种，并非典型意义上的间接持有；间接持有制下的普遍实践是混合和可替代账户。对于可替代账户，透视理论可以说是束手无策，因为实际投资者的信息只记录于其直接中间人的簿记中，其他层级的中间人或者发行人的登记簿中都不会记录特定投资者的证券权益。这样，如果投资者或其担保债权人试图在任何更高层级主张其证券权益，都会因缺乏权益记录而难以获得支持。
不仅在基本问题上难以协调，透视理论在间接持有制下还存在一些实际操作困难。例如，投资者往往会将包含不同国家发行的证券的多样化证券组合中的权益用于提供担保，这样，按照透视理论，担保权人需要为每一笔交易满足不同国家的担保成立要件。此外，即使采用透视方法，到底适用何国法律规则仍然是不确定的：是发行人所在地，登记簿所在地，还是证券凭证所在地？再者，即便担保权人知晓何种系属公式将得以应用，也可能因难以获取必需的信息而无法实际确定连接点。
|
