那么，配额制的取消，使得地方金融分权理论的制度基础不存在了。地方政府已经不承担选择公司上市的金融监管角色了。地方政府从公司上市监管中退出后，中国证监会在本世纪重新塑造了一个保荐人群体，以替代上个世纪地方政府在公司上市中的角色—搜集分散的公司信息并担保其真实。这是资本市场发展必须解决的信息问题。

　　这是一个新的金融监管市场分权理论，而不是如同行政治理理论讲的地方金融分权。

　　与金融监管市场分权相对应的上市治理结构本应该是契约治理。一方面，向市场分权带来委托代理问题。中国证监会对保荐人的法律制度建设其实是在解决监管分权后形成的委托代理问题，这是契约治理的内容。

　　但是另一方面，中国证监会对保荐人的关系方面又表现出很强的行政治理。传统的契约治理办法在中国的市场环境（市场声誉的约束力不够）与政治结构（保荐人与条条块块出资人之间的割不断的联系）中均面临失效的可能。还得依赖行政治理。在新世纪，中国正在进行一级市场公司上市中的治理制度转型—从行政治理到契约治理“混搭”的行政治理。这种混合治理模式带有一贯的以中央政府为中心的行政治理的浓厚色彩，也有学者称之为“政府主导型”监管制度设计。[5]

　　一、理论脉络：金融监管的地方分权与行政治理理论

　　金融监管的地方分权理论说的是在上个世纪90年代中国公司上市的配额制环境中，[6]中央将公司上市的监管权授予各地方政府，利用地方政府之间的竞争，使用配额、ST摘牌等激励或惩罚手段，从而在中央政府与地方政府之间的行政关系中形成了中国公司上市的特殊治理结构。他们称之为行政治理，而不是西方发达资本市场的法律治理。

　　许成钢等认为，[7]中国在公司上市监管方面采取的是行政治理方式，它是法治的部分替代。它的具体制度是配额制：中央每年决定与分配下一年度的上市额度，让地方政府为每年的公司上市配额而竞争；地方政府搜集辖区内公司的信息，如果来自该辖区的上市公司表现好，那么下一年中央就提高该地区的配额，从而鼓励地方政府选择好的公司上市；表现不佳的企业，则面临ST、摘牌等处罚手段。配额制创建了一种中国特色的治理结构。

　　如何检验这个有趣的猜想？Pistor与许成钢的研究有两个核心证据：第一个核心证据是配额分配与地区公司的绩效提高之间的相关系数，他们发现“在一期上市公司绩效与二期配额规模之间存在正相关关系”，[8]即上一年度地区的公司总市值、流通股市值与下年度该地区的配额，高度相关。第二个核心证据则是中国特色的ST制度。许成钢等认为，ST具有追溯性，意味着减少该省事前获得的配额；而且，摘牌还将导致该企业所在省份未来配额的减少。[9]

　　总的来说，后续的中国股市行政治理系列研究围绕三个核心问题：第一，20世纪90年代，全国的上市额度在各省市究竟是如何分配的？第二，地方政府的理性选择是挑选优质国企，还是挑选劣质国企去中央上市？第三，中国特色的ST制度如何服务于上市配额的分配？ST制度实际是如何运作的？[10]

　　二、金融监管的市场分权理论

　　资本市场与专门监管者正式建立的二十多年来，中国公司上市的治理经历了一个较大的演变：由上个世纪90年代的“中国证监会Vs.地方政府”演变到21世纪的“中国证监会Vs.保荐人”。

　　21世纪，中国证监会再造了一个承接地方政府角色的群体—保荐人，以搜集分散的公司信息。新时期的“监管分权”不是地方分权，而是向市场中介组织分权。简言之，演变过程是从“地区竞争”到“保荐人之间的竞争”，以及从“行政治理”到“契约治理‘混搭’行政治理”。

　　（一）配额制的取消使得地方金融分权理论的制度基础不再存在