资产证券化中的超额担保制度研究
徐海燕;王丙辉
【摘要】在西方资产证券化进程中，尤其是在“后金融危机时代”，超额担保制度有助于降低投资风险，提高投资者信心，消弭金融危机的不利影响。为吸取美国金融危机的前车之鉴，我国在资产证券化起步阶段应引入该制度。超额担保的本质是债权质押，其质押标的是将来债权。在我国现行法律体系下，超额担保受制于现行的质押制度和破产法律制度设计。我国应制定专门的《资产证券化法》，明确资产证券化的性质，并对证券化资产的可让与性和出质问题予以专门规定，从而使超额担保制度既符合物权法定原则，又满足现实需要。通过控制超额比率和设置利差账户，以解决超额担保与现行破产法律之间的冲突问题。
【关键词】超额担保；债权质押；真实出售；破产隔离
【全文】
资产证券化作为20世纪70年代世界金融领域的重大创新，由于其具备了表外融资和信用隔离机制等传统融资方式所不具有的优势，使得资产证券化在拓展企业和个人借款人的融资渠道，丰富投资选择，以及降低银行的流动性风险等方面发挥了不可替代的作用，也因此逐步成为我国学者、商界和政府部门关注的焦点。
从法律角度可以将资产证券化定义为：发起人将可以产生可预见的稳定现金流的债权（一般为应收款）真实出售给特定目的机构（SPV），由其进行一定的结构安排、分离和重组，通过资产的信用增级，并以此为支撑，发行可自由流通的证券，SPV将证券销售收入支付给发起人作为受让资产的对价，再以资产产生的现金流偿付投资者。[1]（P227）从资产证券化的流程来看，其中一个必不可少的步骤就是信用增级。由于支付证券化产品本金和利息的现金流完全来自于基础资产，因此，证券化产品的信用主要取决于基础资产的信用。但是，基础资产的信用级别在不同的经济条件下会发生变化，而且有时不足以支持发行证券化产品所必需的信用级别，这时候就需要采用信用增级的方法加强证券化产品的信用。目前，国际上比较普遍的信用增级方式有内部信用增级和外部信用增级。内部信用增级主要由资产证券化交易结构的自身设计来完成，包括：优先次级结构、超额担保、发起人追索权等；而外部信用增级则主要通过第三方：商业银行、保险公司和政府机构来提高证券化产品的信用级别。在若干信用增级方式中，超额担保无疑是应用最早和最为广泛的，也是我国未来在资产证券化实践中可以借鉴的信用增级方式。[2]然而，由于中国没有为资产证券化提供一个健全完善的法律土壤，超额担保制度遇到的法律困境亟待解决。
一、超额担保的法律性质分析
超额担保，英文为over－collateralization，也有学者翻译为“过度担保”，是指证券化资产池的总价值超过证券发行的总价值，从而用资产池中的超额价值为所发行证券提供担保。这样即使资产池中的部分资产变成不良资产，只要不超过担保的价值，就不影响对投资者按期还本付息。超额担保的比例应该视贷款逾期率和违约率的历史数据而定。[3]举例来讲，假设SPV从发起人处购买4亿美元的资产，发起人转让4．4亿美元资产给SPV，SPV发行票面金额为4亿美元的债券，那么超额担保的金额就等于这额外的0．4亿美元。[4]在资产证券化债券出现损失时，超额担保部分优先承担，只有在资产证券化债券的损失超过超额担保部分时，投资者才可能面临实际的损失风险。在没有形成损失的情况下，超额担保部分的收益归发起人。[5]因此，即使预期支付有所下降，投资者仍然能够得到保护。此外，在一个典型的交易中，一般要设定一个超额担保的目标水平，在证券存续期间，定期对作为超额担保的金融资产进行估值，一旦低于目标水平，发起人必须注入新的同量资产，直到达到设定价值。这样，不需要额外提供担保，SPV自己即可以使用转移来的多余财产为证券支付提供补偿。
