2008年我国证监会《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》对竞价回购则仅配置了价格限制与时间限制（注：2008年证监会《关于上市公司以集中竞价交易方式回购股份的补充规定》第7条、第8条。）。从其行文来看，前述要求都是强制性的，不过我国立法并未对没有遵守前述规定的法律后果进行规定。这便令以下两个问题变得模糊不清：其一，上市公司未依相关规定进行的竞价回购操作是否一定构成违法的操纵市场行为？其二，严格依相关规定进行的竞价回购是否一定可以豁免操纵市场责任，即目前的限制规定是否已经构成了一个竞价回购的“安全港”？就实践情况来看，在前述限制回购交易时间内回购股份，如果交易量甚小，价格适中，不足以影响股价，自不应被认定为操纵市场；相反，遵守了时间与价格等限制，但用大单连续以低于涨停价，却大大高于当时成交价发出买入委托，仍有重大的操纵市场嫌疑。可见，前述规定不能作为竞价回购的“安全港”，我国上市公司在进行回购操作时对于自己的行为是否构成操纵市场不能做到胸有成竹，投资者也难免会对其行为的合法性生疑。
比较而言，美国股份回购“安全港”规则设计的四方面要件更为全面细致，而且其明确规定在“安全港”内进行的股份回购将被豁免操纵市场责任，具有合理性，在大大减轻上市公司回购时的顾虑的同时，也令投资者更为放心，故笔者主张对其适当改造后在我国全面引入。
（二）股份回购黑色地带的规制：违法回购行为的认定与责任
进入黑色地带的股份回购行为自然是违法行为，应当受到相应的民事、行政乃至刑事责任的制裁。不过从理论研究角度，股份回购操纵市场黑色地带的要点并不在于对违法回购行为处以何种制裁，而在于如何认定其构成违法，即股份回购构成违法操纵市场的主客观要件设计问题。考虑到股份回购作为操纵市场的一种类型，与对敲、洗售等操纵市场形态关系不大；即使发生交叉，也可分别认定处理（注：我国证券市场上市公司股份回购与操纵市场关联的既有案例多属于这种类型。例如山东渤海公司股价操纵案、深圳发展银行操纵自身股价案、冰熊股份股票操纵案等。在前述案件中，上市公司进行股份回购都是暗箱操作，未经披露程序，回购所得股份也并不注销而是保留或卖出，因此这些案件只能说与股份回购有关，回购和取得自己股份只是其他操纵市场行为的辅助手段和附带效果。证监会对前述公司操纵市场的认定和处罚主要是针对对敲、洗售等其他操纵情形而非股份回购本身；在行政处罚书中涉及公司回购自己股份的内容，也并非从操纵市场角度，而大多是从违反公司法不得回购股份禁令的角度进行的。），而后者的构成要件均非常明确，对股份回购型操纵市场规制的关键在于连续交易方式进行的股份回购是否构成操纵市场的认定。
通过对我国《证券法》第77条第1项条文进行分析，连续交易型操纵市场的构成要件包括行为人客观上优势地位（包括资金优势、持股优势与信息优势）、连续交易行为、相关行为影响证券价格或交易量的后果及行为人主观上的“操纵恶意”等方面。具体而言，在客观要件认定方面，股份回购场合下，发行公司拥有资金与信息优势自不待言；对“连续性”要件的满足似乎也非常容易（注：对交易“连续性”认定，美国SEC在Kidder，Peabody＆Co．一案中认定，涉案公司曾有三笔交易记录，即已构成“连续”；而学者认为，只要有两笔交易亦可能构成“连续”。台湾地区实务界也认为如基于概括犯意，为两次以上的行为，即为“连续”。参见Loss L＆Selig-man J，Fundamentals of securities regulation（5th ed．），Aspen Law＆Bus-iness，2004：1045．赖英照：《股市游戏规则——最新证券交易法解析》，元照出版社2006年版，第453页。）；至于“影响了证券价格或交易量”的认定，由于股份回购的股价效应早已为实证研究多次证实，所以这一要件亦不难符合。但这并不意味着连续交易型股份回购必然构成违法的操纵市场行为。其一，股份回购的单向性决定了其只有买入没有卖出，即使其影响股价，发行公司也并无赚取差价的空间。尽管获利并非连续交易型操纵市场的构成要件，但由于无法卖出获利，公司进行连续交易型股份回购以操纵市场的激励大大减低；即使操作，由于并不存在买入拉高后再大量卖出的“抛压”，其危害性也小了许多。其二，更为复杂的是，护盘性回购有时甚至是当局所积极鼓励的行为，其目的就是通过公司的积极买回自家股份来实现稳定股价的效果。因此发行公司有无操纵市场主观意图的判断便成为问题的关键所在。笔者的思路是，一方面要尊重学界对操纵市场主观方面认定的既有理论与经验，从基本证据和补强证据两个方面入手进行判断；[19]另一方面，要尊重连续交易型股份回购的特性，在明确划定其操纵市场的安全港前提下，对安全港以外的回购操作结合具体案情进行审慎判断。
