4.标准化互换合约与清算要求
如上文所述，《多德－弗兰克法案》对包括信用违约互换在内的场外衍生交易合约的清算、交易平台、实时数据报告等监管要求，与证券市场和商品市场的监管规则相似。但与证券交易和商品交易不同的是，证券和商品的可替代特征使其均适合于集中清算，而并非所有场外衍生交易合约都是可替代或者可标准化的。因此，《多德－弗兰克法案》没有要求所有场外衍生交易合约在衍生交易清算机构集中清算。依据该法案，商品期货交易委员会和证券交易委员会在制定规则以确定哪些未被衍生交易清算机构提交的互换合约应在清算机构进行清算时，应考虑的因素包括该互换合约条款与集中清算的其他合约条款的相似程度，也即该互换合约是否属于标准化的互换合约。标准化的场外衍生交易合约包含标准条款，在本质上是可以替代的，因而相对容易在衍生交易清算机构通过多边净额结算进行清算[30]。而由交易方定制的场外衍生交易合约包含许多个性化条款，并不适合在衍生交易清算机构进行集中清算。2009年6月商品期货交易委员会主席盖瑞?盖斯勒在参议院作证时，提出交易方可能通过修改标准化场外衍生交易合约的少数次要条款以规避集中清算要求，并建议法案中规定清算所接受清算的场外衍生交易合约必须进行清算[31]。但遭到一些业界利益集团的反对。譬如，查塔姆金融公司提出，如果场外衍生交易均须进行清算，预期企业将减少开展场外衍生交易，将影响其对冲风险。清算所通常对其成员提供的保证金支付极低的利息，而企业以低利率被占用营运资本将会降低利润率。若美国对场外衍生交易监管过于严厉，企业将选择在监管更为宽松的国家进行场外衍生交易，将增加交易成本，并承担更高的风险[32]。《多德－弗兰克法案》并未规定所有的场外衍生交易均须在衍生交易清算机构进行清算，而是授权商品期货交易委员会和证券交易委员会制定规则以防止交易方规避强制性清算要求。
依据《多德－弗兰克法案》，对于未经衍生交易清算机构清算的场外衍生交易合约（包括未经清算的定制合约），应比在衍生交易清算机构清算的互换合约施加更高的资本要求，以抵销因使用未经清算的互换合约而给互换交易商或主要互换参与人，以及金融体系带来的更大风险。当监管机构认定特定互换合约应在衍生交易清算机构清算，但没有衍生交易清算机构接受清算该互换合约，监管机构可采取其认为有利于公共利益的必要措施，包括要求互换合约交易方维持适当的保证金或资本等。若互换合约未经衍生交易清算机构清算，交易双方应向互换交易数据存储中心（Swap Data Repository）报告，如果没有互换交易数据存储中心接受该互换合约的报告，则应向监管机构报告。所有以证券为基础的互换合约，不论其是否在衍生交易清算机构清算，均应向以证券为基础的互换交易数据存储中心报告。其中，以证券为基础的互换合约的基础产品是证券、证券组合或证券指数，其基础变量是证券、证券组合或证券指数的价格、收益、波幅等。互换交易数据存储中心则是汇总与披露场外衍生交易信息的主要机构，包括记录互换交易条款和条件、交易头寸等方面的信息。除了专门的互换交易数据库，衍生交易清算机构可以登记为以证券为基础的互换交易数据存储中心。值得研究的是，《多德－弗兰克法案》对未经清算的场外衍生交易合约（包括未经清算的定制合约）所规定的资本、保证金和数据报告要求等，能否如同立法者所期望的那样减轻未经清算的场外衍生交易合约的交易对手风险，并降低未经清算的场外衍生交易合约引发系统性风险的可能性。
余论
《多德－弗兰克法案》对场外衍生交易（包括信用违约互换交易）进行集中清算的规定，体现了监管机构将场外衍生交易“从场外走向场内”的基本监管思路，其首要条件是衍生交易清算机构能够对复杂多样的场外衍生交易进行有效的风险管理。目前一些清算组织的表态尚不乐观。另外，场外衍生交易监管的一些具体问题存在争议。譬如，大型实业公司为套期保值目的而参与的场外衍生交易是否应集中清算、互换合约标准化的程度、头寸限制的幅度等。监管机构对场外衍生交易过于严厉的监管措施（包括集中清算要求）可能引发大量金融资源外流[33]，导致美国金融产业竞争优势弱化。金融机构可能通过“金融创新”规避场外衍生交易清算要求，因而金融机构与监管者之间的博弈仍将继续，可能加剧金融业务的复杂程度与金融市场的系统性风险。场外衍生交易的各方利益集团在商品期货交易委员会、证券交易委员会等监管机构制定法案实施规则的过程中，对监管机构的游说将影响具体规则的制定过程，因此《多德－弗兰克法案》的实施规则是否恪守法案的原则要求尚不确定[34]。从场外衍生交易监管的实施来看，也存在较多不确定性。法案要求两家主要的场外衍生交易监管机构一一商品期货交易委员会、证券交易委员会进行分工协作。但商品期货交易委员会、证券交易委员会长期以来在监管理念与监管思路上存在差异，特别是二者在历史上争夺场外衍生交易监管权过程中的对立，使得二者在依据法案监管场外衍生交易中能否密切配合有待实践检验[35]。更为重要的是，如前文所述，法案所确立的衍生交易集中清算机制可能将风险集中在具有系统重要性的衍生交易清算机构，特别当若干信用违约互换合约的第三方相关主体突然发生信用事件时，更易引发系统性风险。因此，《多德－弗兰克法案》有关场外衍生品监管的规则（包括场外衍生交易合约清算规则）能否实现其建立运作良好、透明、自律的场外衍生交易市场、降低场外衍生交易（包括信用违约互换）引发系统性风险可能性的立法目的目前还难以预料，美国场外衍生交易监管改革的成效尚待进一步观察。
