四、结语
随着管理层收购在西方的广泛开展，各国纷纷效仿。迎合东方社会主义中国的国有企业改革的浪潮，在建立现代企业制度的呼声中，为了盘活国有资产，走出国有企业的发展困境，MBO为我们提供了新的视角，经历多年的长期试验，高昂的产权激励理论在反对国有资产的流失中渐行低落……
MBO在中国之路将何去何从？我们不可一味地否定MBO，但又要看到“中国式”MBO所暴露出来的种种问题，解决的方法最终还是要回到制度建设上来——完善法律法规框架，令行禁止。通过强大的司法权威和有效执法保证下的良好的信息披露制度与健全的监督管理机制，让法治的阳光驱散MBO上空笼罩的层层阴霾，从而达到真正意义上的MBO在中国的有益实践，正是本文的用意所在。
【作者简介】
蔡桂生，单位为北京大学法学院。
【注释】 讨论MBO必首先提到杠杆收购(Leveraged Buyouts ,简称LBO)。杠杆收购是指其他公司、合伙人组织、个人或机构投资人等外部人或目标公司的管理层这样的内部人利用所融资本购买目标公司的股份,从而改变公司所有层结构、相应的控制权格局以及公司资产结构的一种金融工具。当运用杠杆收购的主体是目标公司的经理层时,称其为MBO 。（参见王毅敏、封铁英、段兴民.国有企业MBO的制度分析（J）载《预测》2004年第4期） MBO（管理层收购）与股权分置改革中的股权激励是有区别的， MBO的目的是取得对上市公司的控股权，而股权激励只是拿出上市公司的一小部分股权来对管理层或员工进行激励。目前MBO的最大问题是程序上不规范、不透明，以及有暗箱操作行为，而股权分置改革中的股权激励计划，则是公开透明的（参见邱永红 ：股权分置改革中的若干法律问题研究（下）载中国民商法律网http://www.jcrb.com/zyw/n7/ca427781.htm 2005-11-18访问），对不透明的MBO的限制，是本文的重点。
转引自李明璋、胡剑：用信托解决方案化解MBO困局.(N)载《中国证券报》2002年11月12日
王毅敏、封铁英、段兴民.国有企业MBO的制度分析（J）载《预测》2004年第4期
MBO后公司治理结构使用范围又有一定限制。首先，它适用于所有者严重缺位的企业；其次，企业发展具有显著的人力资本特征；第三，企业具有较大的成本下降、提高经营利润的潜力空间和能力；第四，公司具有稳定的现金流和良好的资本结构，承债和偿债能力都必须较强；第五，MBO或的产权结构实际上不适合上市公司，即使在国外，如果目标公司是上市公司，实施MBO后往往要退市。（黄耀华、周其凤《中国企业管理层收购（MBO）运作实务》（M）广州：广东经济出版社2003年版 第80页）
中国国有企业占用了约70％的资源，却只贡献了GDP的1/3，亏损也无人负责，因为都是国有产权。
符启林主编《证券法学》（M）北京：中国金融出版社2003年版 第219页
这是典型的双MBO，参见《特变电工: 典型“双MBO”》载中国股权激励网 http://www.51guquan.com/news.asp?id=24101 2005-11-18访问
中国当前一些所谓“MBO”实际上已经不再是“原种MBO”，而是发生了“基因突变”，从MBO到MBI(Ins)再到MS(Steal)I、OSI（Official Steal Ins）,国有资产大量流失，最后成为权利资本的盛宴、成为洗钱工具。（参见李华振 警惕“MBO突变”灾难.（J）载《中国经济周刊》2004年第25期）
参阅张建伟 法与金融学：寻求金融法变革的理论基础.（J） 载《当代法学研究》2004年第2期
参见崔清泉 王波MBO及其相关问题研究.（J）载《技术经济》2004年第5期
转引自崔剑、张智、牛雪峰：我国上市公司治理结构问题分析.（N）载《投资与证券》2002年3月1日
参见万国华 《
证券法前沿问题研究》（M）天津：天津人民出版社2002年版 第141页
而西方国家在MBO之时，一般都有比较完备的立法。体现在其国有股减持的过程中。（参阅王开国等著《中国证券市场前沿问题研究》（M）上海：上海人民出版社2003年版 第550页）
另外还有《
公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第15号—上市公司股东持股变动报告书》(标志着MBO将进入强制信息披露阶段)、《
公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第16号—上市公司收购报告书》、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第17号——要约收购报告书》、《
公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第18号——被收购公司董事会报告书》和《
公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第19号——豁免要约收购申请文件》。其中的问题是，对信息披露的内容应采“列举加兜底条款”模式。“5个配套文件”对管理层及员工收购应披露的内容做了详尽地列举，不足之处在于，无法调整列举范围外新出现的情况。（参见肖强 论MBO应建立强制信息披露制度.（J） 载《贵州法学》2005年第9期）
徐明、李明良《证券市场组织与行为的法律规范》（M）北京：商务印书馆2002年版 第479页
如果公开出来的信息是失真的，那就失去了公开的意义，等于没有公开，甚至比不公开还要糟，所以必须强制公开并追究公开失真的法律责任来进行监督。（朱锦清 《证券法学》（M） 北京：北京大学出版社2004年版 第68页）
黄耀华、周其凤《中国企业管理层收购（MBO）运作实务》（M）广州：广东经济出版社2003年版 第119页
黄耀华、周其凤《中国企业管理层收购（MBO）运作实务》（M）广州：广东经济出版社2003年版 第121页
从而造成许多噪音（noise），掩盖了真实、重要的信息，这也是制度的异化。
参见 胡铭 《公司治理结构研究》（M）北京：中国财政经济出版社2002年版 第299—300页
对于会计信息，从会计师的角度来考虑，会计师要审核已披露会计信息的真实性、准确性，应根据现行披露的有关要求，运用职业判断，关注企业的会计信息披露是否充分等（参见鲁桐主编 《公司治理改革：中国与世界》（M）北京：经济管理出版社2002年版 第324—325页）。对会计信息披露问题的对策，途径有：（一）完善会计信息披露制度体系、统一会计信息披露内容、突出抓好会计信息的真实性（二）使配套的具体的会计规则科学化（三）切实提高注册会计师的审计服务质量（四）加强证券监管力度（五）培养投资者良好素质（参见 胡铭 《公司治理结构研究》（M）北京：中国财政经济出版社2002年版 第301—305页）
王建刚 朱雷管理层收购:融资、定价、风险防范与信息披露.（J）载《财贸研究》2004年第4期
2005年4月14日，国务院国有资产监管委、
财政部《企业国有产权向管理层转让暂行规定》出台, 国有资产监管机构已建立或政府已经明确国有资产保值增值的行为主体和责任主体的地区，可以探索中小型国有及国有控股企业的国有产权向管理层转让，大型国有及国有控股企业的国有产权不向管理层转让，其所属从事该大型企业主营业务的重要全资或控股企业的国有产权也不向管理层转让。（参见《大型国企管理层收购一律叫停》载《现代快报》http://news.tom.com/1002/20050415-2042486.html 2005-11-18访问） 这预示着，一旦我国完善了国企激励机制，将来无论中小企业，还是大型企业，都会在合法合规的程序下，由高度专业化的评审机构、中介机构操作，进行管理层收购。到那时，管理层收购就变成了一种自发的市场行为。（贾存斗《新规出台 管理层收购资金瓶颈难突破》http://www.foundry.com.cn/focus/life/life57.html 2005-11-18访问）
参见邹光灿、史中辉、韩养杰我国企业管理层收购的“后MBO时代”及其监管.（J）载《现代管理科学》2004年第8期
黄耀华、周其凤《中国企业管理层收购（MBO）运作实务》（M）广州：广东经济出版社2003年版 第119页
梁能 主编《公司治理结构：中国的实践和美国的经验》（M）北京：中国人民大学出版社2000年版 第140页
参阅肖强 论MBO应建立强制信息披露制度.（J） 载《贵州法学》2005年第9期
王建刚 朱雷管理层收购:融资、定价、风险防范与信息披露.（J）载《财贸研究》2004年第4期
民事赔偿的归结点是要被告承担赔偿责任从而使受损害方自身的经济利益不受侵害或得到补偿。（李有星《公司规范运作法律研究》（M）杭州：浙江大学出版社2001年版 第492页）弥补受害市场主体的损失以保障其合法权益，符合证券立法的根本宗旨，用市场主体监督的方式能提高证券市场监管效率，提高市场主体的法律意识，强化私权本位、民主意识，使之协助、执行法律以及管理市场，这是民事责任制度效益功能的具体体现.
