三、改进监管工作的若干政策建议

　　对境外直接上市活动实施有效监管的首要前提是准确定位这项监管工作的宗旨，这是优化监管框架、完善监管制度的基础。一般来讲，证券监管的首要原则是保护投资者的利益。据此，跨境上市公司本国的证券监管机构往往缺乏充分的理论依据对境外发行上市行为实施监管。既然境外上市公司发行的H股主要由境外投资者认购，H股的交易也在境外进行，保护这些境外投资者的利益似乎并不属于中国证监会的法定职责。尽管如此，我们也应当看到，我国现阶段的市场经济法制环境远不完善，境内企业整体的规范运作水平不高，对境外资本市场的法规和规则以及运作规律的了解也不够充分。同时，国际政治经济关系的发展变化也要求我们高度重视境内企业到境外发行上市对国家经济安全和重大国家利益的影响。实践中，新兴市场国家基于维护国家经济安全和社会公共利益的考虑，普遍对本国企业到境外发行上市活动实施了一定程度的监管。例如，根据俄罗斯的监管规定，境内企业到境外发行上市应当经俄罗斯联邦金融市场管理局（FSFM）批准；业务活动对国家防卫和安全有重要影响的企业在境外发行上市的股份不得超过公司股份总数的5%。[⑤] 即使在金融服务自由化程度较高的成熟市场国家或者地区，通常也认可一国可以基于维护本国金融市场声誉等方面的理由对跨境金融活动采取限制措施（M. Tison, 2002）。因此，在我国，为了维护国家经济安全和社会公共利益，促进境外上市公司规范运作，确有必要对境外直接上市活动实施一定程度的监管。

　　在明确监管宗旨的基础上，还有必要进一步强调，境内监管权力的运行应当遵循有限性原则，从而在境内外监管权力之间以及境内监管权力与市场机制之间划定清晰的界限，做到监管既不缺位也不越位，确保监管的适度和有效。一方面，境内监管权力作用的广度应当合理。作为境外上市公司本国的证券监管机构，中国证监会的监管权力应主要限于涉及公司法的事项，对于H股的发行、交易以及境外上市公司的持续监管等涉及证券法的事项，应尊重境外上市地法律，尊重境外上市地证券监管机构的监管和证券交易所的自律管理。另一方面，境内监管权力作用的深度应当适当。对于特定的事项，监管权力是否应当进行干预，应以是否有助于维护我国证券市场的声誉和境外上市公司的整体形象为标准。如果公司自治或者股东自治不会危及上述监管宗旨，监管权力理应让位于市场机制。

　　遵循上述监管宗旨和原则，建议从以下几个方面入手，统筹改进境外直接上市监管工作：首先，应当优化监管框架，将公司治理和规范运作、发行上市和持续监管等三个方面作为监管重点。其一，依据《证券法（2005年修订）》第238条的规定，及时修订《特别规定》，明确境外直接上市的各项基本监管制度，取消《特别规定》中与《公司法（2005年修订）》等上位法不一致的规定，修正不合理的或者与实践脱节的规定。特别是，应当明确H股公司内资股到境外流通的渠道和机制，为后续有关政策的发展奠定基础。其二，对《境外主板上市通知》、《香港创业板上市指引》、《分拆上市通知》和《股份登记通知》等涉及境外发行上市条件和程序的其他规范性文件进行整合，制定新的部门规章，为直接到境外证券交易所主板和创业板上市确立统一的监管标准。其三，对《必备条款》、《信息披露若干意见》、《规范运作意见》和《董事会秘书指引》等其他规范性文件进行整合，制定新的规章性规范性文件，为H股公司的治理结构和规范运作确立系统完整的监管标准。其四，建议及时进行法规清理，废止《1995年通知》和《境外发行上市报告》。