一、香港证券行政执法（处罚）机制的演变[①]

　　香港的证券监管制度传统上沿袭自英国，在早期积极奉行“放任主义不干预”（LAISSEZ-FAIRENON-INTERVENTION）政策，实行完全的自律监管，没有任何政府机构直接对证券市场进行监管。1973年股灾后，香港政府开始介入对证券市场的监管，在1974年颁布了《证券条例》和《保障投资者条例》，并分别设立了两个非全职的监察委员会—“证券事务监察委员会”和“商品交易事务监察委员会”，负责证券和期货行业的监察；同时在政府架构内设立“证券及商品交易监理专员办事处”，负责上述两个监察委员会的行政工作。由证券及商品交易监理专员掌管的证券及商品交易监理专员办事处，则属政府部门。

　　上述监管架构维持了超过10年，期间大致上并无任何改变。然而，在这段时间，不论是国际或香港的证券及期货市场，都出现了急剧的变化。当时的监管架构无可避免地与时代脱节。1987年10月的股灾，不但导致香港股市及股指期货市场停市4日，而且明显地暴露出当时的监管架构的弊端。

　　1987年股灾后，香港政府于1987年11月16日成立了以戴维森（Ian Hay Davison）为主席的6人证券业检讨委员会，研究香港的金融监管架构及机制、探讨有关的改善措施，以及如何避免重现1987年10月股灾时的混乱情况。1988年5月27日，证券业检讨委员会向香港政府提交了《香港证券业的运作与监察》报告书，即著名的“戴维森报告书”，对香港证券市场的监管与运作提出了多方面的批评和建议，成为港府进行相关改革的纲领性文件。[②]

　　“戴维森报告书”指出证券及商品交易监理专员办事处资源不足，以致未能妥善地监管迅速发展及急剧转变的香港市场。证券业检讨委员会发现，有关当局耗费太多资源在效用不大的例行审查工作之上，而没有主动地监察及监督市场及中介人。该两个监察委员会由于缺乏明确的工作方针，以致未能有效地进行监管，不单没有采取积极主动和防患未然的监管措施，而且显得被动和后知后觉。

　　因此，证券业检讨委员会建议在公务员架构以外，创建“独立的、法定的机构，赋予其必要的指挥权与干预权，以控制市场”。该机构的主席及职员由全职的专业监管人员担任，而经费则主要由市场承担。证券业检讨委员会认为，该机构应拥有广泛的调查及实施纪律处分的权力，从而有效地履行其监管职能。

　　作为改革的关键一环，1989年5月，香港立法会颁布实施了《证券及期货事务监察委员会条例》（以下简称“《证监会条例》”），并成立了香港证券及期货事务监察委员会（以下简称“香港证监会”）。香港证监会取代原来的两个委员会和一个办事处，成为香港证券市场的法定监管机构。

　　1989年5月，根据《证监会条例》第18条的规定，香港证监会设立了证券及期货事务上诉委员会，负责聆讯针对香港证监会就市场中介人注册申请或撤销注册作出的决定，以及证监会对注册人的业务行使干预权力而提出的上诉。证券及期货事务上诉委员会由12名委员组成，均为持法律执业资格人士，设常设主席和1名副主席、5名监委会的非执行理事和5名独立人士、非监委会的理事或雇员。所有成员均由行政长官（1997年以前是总督）任命。[③]申请人如不服证监会拒绝其注册、续期注册或有条件地允许注册和续期注册的决定、注册人不服撤销或暂停注册的决定；注册证券商不服没收其保证金的决定，都可以向上诉委员会上诉。每宗上诉个案由一个3人审裁小组聆讯，成员为主席或副主席，一名独立人士和一名监委会非执行理事。上诉应在接到证监专员的通知后一个月内进行。审裁小组将作出维持、推翻或改变原决定的裁决。如果对裁决不服，可以向香港高等法院上诉，法院的判决是终审判决。

　　1991年9月1日，香港立法会颁布实施了《证券（内幕交易）条例》，[④]根据《证券（内幕交易）条例》第15条，香港特区政府于同年设立内幕交易审裁处（Insider Dealing Tribunal）。内幕交易审裁处是香港在证券执法（处罚）领域的创举。作为香港证监会体系之外的独立机构，内幕交易审裁处负责内幕交易的审理和纪律处分，在证明标准上采用民事案件中的优势证据原则，即以相对的可能性作为判断标准，从而降低了认定难度；虽然其没有施加刑事处罚的权力，但其要求交出违规所得、作出从业禁令和处以高额罚款的权力仍能起到较好的威慑作用。内幕交易审裁处由一名主席及2名其它成员组成，他们均由行政长官（1997年以前是总督）委任。内幕交易审裁处的主席必须是香港高等法院的法官，任期不超过三年。如果任期届满而研训尚未完结，该主席可以经行政长官（1997年以前是总督）授权继续担任主席，以完成该宗研训；其它两名委员由财政司委任，不能是公职人员，实践中一般由会计师、资深财务管理人员等担任。内幕交易审裁处设立后，香港证监会在调查中发现涉嫌内幕交易案件时，须转交财政司司长，由后者考虑是否交由内幕交易审裁处展开研讯程序并作出纪律处分决定。[⑤]内幕交易审裁处自一九九四年开始聆讯以来，共审结了24宗内幕交易案件，其中2006-07年度就完成了六宗个案的聆讯。[⑥]

　　1999年3月，香港特区政府发表《证券及期货市场改革的政策性文件》，提出证券及期货市场改革计划，其核心内容之一即是整合所有涉及证券监管的法例，形成《证券及期货综合条例》草案，提交立法会审议。2002年3月13日，新的法例由立法会通过，定名为《证券及期货条例》，并于2003年4月1日生效。这次新法例的制定实际上具有法典编纂的性质，即将过去陆续颁布的《证券条例》、《保障投资者条例》、《商品交易条例》（1976年颁布）、《证券交易所合并条例》（1981年颁布）、《证券及期货事务监察委员会条例》（1989年颁布）、《证券（公开权益）条例》（1991年颁布）、《证券（内幕交易）条例》（1991年颁布）、《证券及期货（结算所）条例》（1992年颁布）、《杠杆式外汇买卖条例》（1994年颁布）、《交易所及结算所（合并）条例》（2000年颁布）等十个法规十几个相关条例整合在一起，形成一部统一的证券期货法典。《证券及期货条例》作为主体法例，其下还有附属法例、规则、操守准则、指引及原则声明，构成一个多层次的监管规则架构。[⑦]

　　《证券及期货条例》对香港证券执法（处罚）机制作出了四项重大的创新，即设立独立于香港证监会的全职的市场失当行为审裁处和证券及期货事务上诉审裁处、赋予香港证监会罚款权力、明确赋权香港证监会进行和解。

　　（1）设立独立于香港证监会的市场失当行为审裁处

　　2003年，香港特区政府根据《证券及期货条例》第251条设立了市场失当行为审裁处（Market Misconduct Tribunal），取代了内幕交易审裁处。新成立的市场失当行为审裁处的管辖权涵盖内幕交易及其他五种市场失当行为（包括虚假交易、操控价格、披露关于受禁交易的资料、披露虚假或具误导性的资料以诱使进行交易，以及操纵证券市场）。[⑧]市场失当行为审裁处根据民事举证准则裁定个案，并可施加各种民事制裁，例如命令有关人士向政府缴付一笔不超过该人因失当行为而获取的利润或避免的损失的款项、禁止买卖受证监会规管的金融产品，以及取消某人在公司中出任董事或参与管理工作的资格。

　　市场失当行为审裁处设立后，内幕交易审裁处仍然存在，其实际作用是处理新旧规则交替时期的一些遗留问题，即对《证券及期货条例》生效前的内幕交易活动作出纪律处分，且这些纪律处分依已被废除的《证券（内幕交易）条例》作出。[⑨]市场失当行为审裁处则就2003年4月1日之后发生的市场失当行为进行研讯和处分。

　　（2）设立独立于香港证监会的证券及期货事务上诉审裁处

　　在设立市场失当行为审裁处的同时，香港特区政府根据《证券及期货条例》第216条设立了证券及期货事务上诉审裁处（Securities and Futures Appeals Tribunal），取代了证券及期货事务上诉委员会。与上诉委员会相比，上诉审裁处获授权审理就更多类别的决定而提出的上诉，包括由香港证监会、香港金融管理局及香港证监会认可的投资者赔偿公司根据《证券及期货条例》作出的多项决定。

　　在过渡期间，证券及期货事务上诉委员会继续运作，直至完成处理源自《证券及期货条例》生效前的有关上诉案件。[⑩]

　　（3）赋予香港证监会罚款的权力

　　在《证券及期货条例》颁行之前，证监会的纪律处分权力仅限于谴责及撤销、暂时吊销牌照/注册。实践中，对于某些行为而言，谴责太轻微而暂时吊销或撤销牌照却又过分严厉，没有“适中”的制裁措施。[11]为此，《证券及期货条例》强化了证监会的纪律处分权力，授权其对犯有失当行为或不适格的受规管人士处以罚款。

　　《证券及期货条例》第194条对此作了具体的规定：[12]“……（2）在符合第198及199条的规定下，如（a）某受规管人士犯失当行为或曾在任何时间犯失当行为；或（b）按证监会的意见，某受规管人士并非担任或留任同一类受规管人士的适当人选，则证监会不论是否同时行使第（1）款所赋权力，均可命令该受规管人士缴付最高数额如下的罚款（以金额较大者为准）：（i）$10000000；或（ii）因该失当行为或因该受规管人士其他导致证监会得出该意见的行为（视属何情况而定）而令该受规管人士获取的利润金额或避免的损失金额的3倍……”。[13]

　　（4）明确赋权香港证监会进行和解

　　《证券及期货条例》第201（3）、（4）条规定：“……（3）证监会如在任何时间考虑根据第194（1）或（2）、195（1）（a）、（b）或（c）、（2）或（7）、196（1）或（2）或197（1）（a）或（b）或（2）条就某人行使权力，并认为就维护投资大众的利益或公众利益而言，作出以下作为是适当的，则可与该人达成协议，作出以下作为：（a）

　　行使该会根据本部可就该人行使的任何权力（不论该等权力是否与该会考虑行使的权力相同）；及（b）采取证监会认为就有关个案的情况而言属适当的进一步行动。（4）证监会如根据第（3）款就某人行使权力或采取进一步行动：（a）该会须遵守第198（2）及（3）条，犹如第198（2）及（3）条除适用于根据该条指明的条文行使权力的情况外，亦在作出必要的变通后适用于根据第（3）款采取任何进一步行动一样；及（b）在该人同意下，该会无须遵守第198（1）条……”。