修订草案的表述没能指出“特定对象”究竟“特”在何处，是由于一般性广告或公开劝诱的形式使其受众无法特定，还是其受众满足某种特定条件、具有某种特定资质，不甚明了。观察美国法律，私募发行的特定对象主要是指拥有相当资产或收入的机构或个人、具备足够投资知识经验的人、了解发行人有关信息、能够自我保护的人等。这些特定条件或资质对于划定私募发行非常重要，在我国需要具体规则加以明确。针对特定对象施加人数方面的限制，倒是各个国家或地区通行的做法。有别于美国、我国台湾地区的35人和日本的50人，修订草案选择了200人为标准，可能是体现了国资委等部门的要求，也与《公司法》修订草案第89条“设立股份有限公司，应当有5人以上200以下为发起人”之规定相呼应。当然很难就此论定我国私募发行的边界到底是放宽还是收窄，因为海外法律往往同时将某些主体排除在限制人数计算之外。例如依据美国证监会规则501和506，金融机构、一定规模的公司或信托组织、达到一定资产或收入标准的富裕家庭或个人、发行人的董事或高管等所谓“获许投资者”(Accredited Investors)，均不计入其35人上限计算之列。[3]我国台湾地区所谓的“证券交易法”也将金融机构等排除于对特定对象的计算。追溯区分私募发行与公开发行的本源，笔者认为，进行上述的排除是有道理的，因为他们恰恰符合私募发行中特定对象的条件和资质，类似剔除规定因而也有必要在我国法律中体现。
关于公开发行的模糊之处还反映在修订草案的其他条文上。第22条规定：上市公司发行新股，应当符合公司法以及国务院证券监督管理机构规定的条件，可以向社会公开募集，也可以向原股东配售。公开募集是否等同于公开发行，如果不是，区别何在？如果是的话，此条表述是否意味着向原股东配售不属于公开发行，但与此同时，上市公司配股在绝大多数情况下都构成前述公开发行定义中的后两类情形：向200人以上的特定对象销售证券，或者其他涉及社会公众利益的发行行为。上市公司配股行为究竟该如何定性、怎样监管，修订草案的这两个条文没能给出清晰的答案。此外，实践中已出现过上市公司向部分股东及特定投资者的增发。如果一时难以找到更好的措辞，可考虑将“可以向社会公开募集，也可以向原股东配售”删去，以减少条文间的不协调。
二、关于监管边界与权限
现行《证券法》第7条规定：国务院证券监督管理机构依法对全国证券市场实行集中统一监督管理。国务院证券监督管理机构根据需要可以设立派出机构，按照授权履行监督管理职责。修订草案对此条未做修改。然而这一理想状态终究难以达成，通读整个修订草案，不同部委权力分置、中央与地方政府职能模糊、证监会派出机构履行职责授权不明、证券交易所地位尴尬，既有种种不尽人意之处，未见根本改观，新的疑问又接踵而至。
1993年《企业债券管理条例》第11条规定：“企业发行企业债券必须按照本条例的规定进行审批；未经批准的，不得擅自发行和变相发行企业债券。中央企业发行企业债券，由中国人民银行会同国家计划委员会审批；地方企业发行企业债券，由中国人民银行省、自治区、直辖市、计划单列市分行会同同级计划主管部门审批。”如前所述，现行《证券法》以及修订草案、《公司法》修订草案等，[4]皆以“国务院授权的部门”之表述，强化了发改委、中国人民银行在公司债券领域的主导权。
