关于私募基金立法的几点建议
程信和;蒲夫生
【摘要】我国的投资基金立法，应当借鉴国外立法经验，对私募基金的构成要件、监管、资金来源、组织形式、流动性、投资方向和范围、规模、契约内容、发起人和管理人资格等作出规定，以完善私募基金制度的要素。
【关键词】私募基金；制度要素；立法建议
【全文】
一、私募基金的界定
虽然各国基金法或相关立法中有“私募”的概念，但都没有“私募基金”的概念，这样，如何定义私募基金就成了我国投资基金立法所面临的首要问题。为此，有必要考察外国基金市场 上私募基金和私募发行的构成要件。
美国
美国法中有“私募发行”和“私募发行豁免”的概念。私募发行指的是《
证券法》第 4 ( 2) 节中的“不涉及任何公开发行的发行与交易”。可见，公开发行与否是判断是否私募发行的主要要件。但是“公开发行”又是一个需要进一步解释的概念。美国联邦证券交易委员会 ( 以下简称证交会) 总监 ( t he SEC’s General Co unsel) 于 1935 年对私募发行构成要件发表了总结性意见，即在一般情况下，向 25 个以下的人发行证券不构成公开发行。从这时开始，判断私募发行 的依据是以受发行人的人数为准，要想获得豁免，不能超过该人数限制。直到 1953 年，最高法院审理 SEC v. Ralsto n Purina Co . 一案时指出，由于
证券法不仅适用于对多数人的发行，也适用于对少数人的发行，所以，在适用豁免注册时，受发行人的数量并不是决定性因素，而应考虑综合因素：(1) 受发行人与购买者的数量，以及他们之间、他们与发行人之间的关系； (2) 发行单位的数量； (3) 发行的规模； (4) 发行的方式； ( 5) 投资者是否成熟。可见，美国判断私募发行时所考虑的是综合性因素。[1]对这些因素进行分析归类，我们发现“私募发行”的构成要件有两个：
一是发行对象要件，即投资者是否成熟。因为对私募发行之所以豁免注册，因为其投资者 是相对成熟的，有判断风险大小的能力，具有投资所需的知识和经验，没有必要通过注册制度 来保护。否则，反而会增加投资者的投资成本。
二是发行方式要件，即是否公开发行。除了投资者是否成熟之外，其他几个因素实际上关心的是同一个问题，即是否非公开发行。考虑受发行人与购买者的人数多少以及发行单位数量及发行规模诸因素，实际上是关心公开的范围和程度的大小； 考虑发行方式因素，实际上是关心是否属公开发行的问题。将公开范围、公开程度结合公开方式进行综合考虑后，就可以判断某一发行是不是非公开发行。只要某一证券发行是对成熟的投资者发行，并以非公开方式 发行，就是私募发行。
日本
日本关于私募发行构成要件的规定也包括两个方面：一是发行对象的人数要件；二是不能向合格的机构投资者以外的人或其他社会公众转让其购买的有价证券。日本《证券交易法》第 2 条第 3 款以及《证券交易法实施令》第 1 条所指的“公募”，原则上是指对 50 人以上的公众所实施的劝诱其申购有价证券的行为。依此推知：(1) 对 50 名以下的公众所实施的劝诱则属“私募”范畴。(2) 在劝诱的对象只是合格的机构投资者且没有向除此之外的人转让之虞的情况下，即使是对 50 名以上的人进行劝诱，也不属于公募，没有必要申报。这种募集称为“职业私募”。(3) 在面向少数人发行的场合，证券通过转卖有向更多的人转让之虞时，即使是对不满 50 名的对象进行劝诱，也属公募，必须申报。相反，只有在劝诱对象不满 50 人，且不用担心受发行人或购买人向其他多数人转让的情况下，才是私募发行，这种情形被称为“少数人私募”。可见，日本的私募发行包括职业私募和少数人私募。
