|
(三)抵押贷款证券化的启动[60]
按照HKMC的业务计划，在实施抵押贷款证券化之前，主要依靠发行无抵押的公司债券筹集资金，从抵押贷款的收益和发行公司债券的融资成本之间的差额获取收入。一九九九年十月，HKMC开展抵押贷款证券化业务，进入推动香港抵押证券市场发展的新阶段。当年共发行十六亿港币的过手证券。香港抵押贷款资产的优良质量，再加上HKMC为证券的本息按期支付提供担保，使其广受欢迎。HKMC声称，将准备从事更复杂的按揭证券化交易。
(四)Bauhinia按揭证券计划[61]
这是HKMC的第二个证券化计划，计划总值为三十亿美元。自二○○一年十二月推出该计划到二○○二年底，共发行了七个系列的抵押证券，总发行金额达二二‧七亿港币。根据该计划，HKMC将购买的抵押贷款资产出售给一个破产隔离的SPE，BauhiniaMBS Limited由其向投资者发行以之为担保的债券；HKMC为所发行的抵押证券提供本息按期支付的担保，一则简化了发行程序，二则获得高信用评级，降低了融资成本。由于Bauhinia MBS享有HKMC的担保，并可自由买卖，按照资本充足规定只有百分之二十的加权风险，并非一般抵押贷款百分之五十的加权风险。所以该证券作为一项强有力的资产负债管理工具，受到银行等广大投资界（包括保险公司、退休及投资基金经理、私人及商人银行）的欢迎。
(五) 高信用评级有利于后续融资活动[62]
标准普尔与穆迪（Moody’s）两大著名的评级机构于二○○二年十一月确认HKMC的信用评级，所获评级与香港特区的评级相同。这非常有助于吸引投资者继续参与HKMC的包括证券化在内的融资活动。标准普尔认为，“（HKMC）公司享有雄厚的资产基础，优良的资产质素，恰当的盈利能力及适当的财务弹性”，并且“作为香港住宅抵押贷款主要购买者，稳健的财务状况，及隐含香港特区政府给予的支持，而继续受惠”。穆迪则表示，所给予HKMC的评级“反映其在香港独树一帜的地位，具弹性的业务模式，优良的管理以及政府持续的支持。”
伍、从美国到全球的经验：对中国大陆的启示
通过对美国以及欧洲、亚洲的证券化市场有重点的考察，我们至少可以看到以下四方面的现象或者经验：一、各地证券化发展的主要动因有所区别，这可能影响各地引入证券化制度的模式和路径。二、对大多数证券化市场来说，成功起飞离不开政府积极有效的推动。三、银行在所有地区的证券化市场几乎都是主力参与者，银行业的态度在很大程度上决定着一个证券化市场的发展道路与程度。四、对民法法系国家来说，既要立足于自己的法律文化和制度体系对异域交易制度加以消化，又要对现行的法律制度做出适当的配套性改革，方能为证券化市场提供足够的制度支持。以下分述之：
一、各地市场的发展动因存在差异
考察各地证券化市场发展的动因，是为了通过梳理各地区证券化市场发展的政策推动和市场推动因素，为中国大陆证券化市场本土分析和建设提供可资选择的路径。
纵观美国、欧洲、拉丁美洲以及亚洲的主要证券化市场，其主要发展动因大致有以下三种：
(一) 政府促进国民自有住宅的政策推动
在政府促进国民自有住宅的政策推动下，最终发展起证券化市场的开创者是美国，香港特别行政区也属此类。美国自一九三○年代经济大萧条时期即提出促进国民自有住宅的政策，致力于建立完善有效的抵押贷款二级市场，吸引更多私人资金投入住宅信贷市场，从而降低国民住宅融资的成本，帮助国民实现所谓“美国梦”。特别提到的是，美国政府选择了将政府的公共政策目标与市场经济有机结合的实施机制，最终实现公共福利与私人利润双赢的完美结局，而不是单纯依靠政府提供福利性质的住宅融资补贴或者廉价住房等纯粹福利措施，这是美国住宅金融体制最具特色与成功之处。[63]在具体落实上，可以看到三种起作用的因素：1.是美国政府设立的带有政府信用支持的二级市场运作机构，即吉尼梅、范尼梅与弗雷迪马克三大GSE；2.是通过立法认可资产证券的法定投资工具地位，推出REMICs、FASITs等享受税收优待的交易结构等，帮助资产证券顺利上路；3.是美国华尔街金融家积极进行证券化交易结构的创新研究与市场开拓。
(二) 金融机构应对新的经济和管制的创新
经济和管制环境变迁，包括国际经济环境的剧烈变动导致金融机构经营风险加大，世界范围的金融管制放松导致金融市场竞争加剧，西方十国集团倡导的《巴塞尔资本协议》（The Basel Capital Accord）规定了以风险为基础的资本充足要求，促使银行改变资产与风险管理方式等，再加上计算机和现代通讯等新技术的支持，使金融机构能够推出证券化这项金融创新加以应对，达到相应的财务和管制目的。美国证券化市场除了住宅抵押贷款证券化之外，其它部分，包括信用卡应收款、汽车贷款、设备租赁、商业不动产抵押贷款等，都是在住宅抵押贷款证券化的成功示范之后，由私人部门在市场驱动之下发展起来的，没有政府信用的支持。英国的证券化完全是在没有政府推助的情况下，在私人部门追求抵押贷款一级市场前所未有的盈利机会的市场驱动下自生自发的，政府（主要是英国金管局）只是进行适当的监管。欧洲大陆的情况基本上也出于金融机构以及产业界的要求，差别在于这一交易制度要顺利进入民法法系落地生根，几乎不可能依靠业界的独力打拼，需要政府推动系统的基础法制、税收与会计规则方面的改革。欧陆市场的发展也因此大有差异：有的政府响应金融业的需求，制定专门的证券化法律，市场发展就较好，如意大利、法国。有的则因为缺乏政府的有力支持而发展乏力，很多交易只能通过离岸结构完成，如德国。
(三) 政府纾缓金融危机促进经济复苏的手段
政府为解决本地区的金融危机并促进经济复苏而发展证券化，往往可以使该地区的证券化市场在制度环境上一步到位。在既有政府的鼓励，又有现实压迫的情况下，这些新兴市场往往能够很快发展起来。日本、拉丁美洲与亚洲各地均应归入此类。自从明治时期以福泽谕吉为代表的近代思想家为了取法乎上求发展，鼓吹日本应当“脱亚入欧”以来，日本在经济上确实已经实现脱亚入欧的战略目标。但是，其证券化市场却仍然按照“属地原则”，在亚洲金融危机的阴影下，与众多亚洲国家和地区的证券化市场一道起飞。亚洲各国各地纷纷在政府推动下，制定专门的证券化法律，帮助不良资产缠身的银行业缓解困境，并为失去了西方投资的产业界开辟获得资金的新渠道。一九八○年代中期发生拉丁美洲债务危机之后，拉丁美洲的企业就开始运用证券化具有的风险隔离与再分配机制，吸引害怕拉丁美洲国家政治风险的外国投资者；事实上，证券化不仅帮助拉丁美洲企业获得宝贵的资金，也帮助这些企业与其国家融入日益全球化的金融小区。[64]阿根廷是拉丁美洲的证券化先驱，一九九五年一月即通过证券化法律，现在的证券化交易余额仍居拉丁美洲市场的首位。[65]之后，巴西于一九九七年十二月通过其主要的证券化法律，乌拉圭与玻利维亚于一九九九年通过证券化法，哥斯达黎加于二○○○年通过证券化法。美国证券化市场的一部分，其实也是在RTC拯救陷入危机的节俭机构运动中发展起来的。
|
