证券市场的宪政诉求
谈萧
【关键词】证券市场；监管权；宪政
【全文】
我国的证券市场建立已有20余年了，在风雨飘摇的惨淡经营过程中，暴露出许多问题，诸如发行欺诈、上市圈钱、审核寻租、等等。人们往往从证券市场建设经验不足、证券市场承担国有经济转轨的不当功能、市场缺乏信用机制以及法制不健全等方面为这些问题提供解说。从来没有人将我们的证券市场的不健康发展和宪政联系在一起。我今天却要考察一下证券市场的宪政基础。
要考察证券市场的宪政基础，首先要同意这样的一个判断：证券市场必须接受政府的监管。从世界范围的立法和司法实践来看，证券市场的政府监管在任何一国法律体系中都获得了合法性。为什么要政府监管呢？这个问题在与证券市场运行紧密相关的商法和经济法理论那里是再明了不过的。很早的商法理论就确立了商法私法公法化的品格，商法中的国家干预被视为是这一品格的体现。从现在的商法理论上看，政府对证券市场监管的权力的正当性来源于对私人强制的防阻（邓辉，2004）。从经济法理论上看，这种政府权力的正当性来源于社会协调性的经济规制（金泽良雄，1961、1980）。因此，仅从部门法层面，我们就很容易证成国家对证券市场进行干预的合法性与正当性。
但是，我们发现这种实在法层面的分析仅解决了证券市场政府监管的合法性问题，却没有回答其监管权的限度问题。而这个监管权的限度，却正是宪政上的问题。
我们首先看一个非常简单的例子。众所周知，关于证券发行监管各国立法体例可以分为注册制和核准制。注册制之下，政府对证券发行的监管仅限于充分且必要的信息披露，即遵循充分披露哲学（Full Disclosure Philosophy），只对发行人做信息披露是否充分必要的形式审查。核准制之下，政府对证券发行的监管不仅及于信息披露的充分必要性，而且还及于其真实性，也就是不仅作形式审查，还要做实质审查，即遵循实质监管哲学（Substantive Regulation Philosophy）。现在世界各国几乎一致认为注册制是最好的监管体制，没有采用的也在向这个方向努力。为什么呢？我们可以给出很多经济上的理由，比如节省政府成本，促进投资等等。但是，我看很重要的一点是注册制贯彻了宪政上的有限政府理念。“立宪主义”（Constitutionalism）是用来指代国家的强制性权力受到了约束的这种观念（Scott Gordon，1999）。在证券市场上，政府实际上没有商业判断能力，发行人证券品质的好坏、信息披露是否真实，完全是投资人判断的事情，政府没有必要越俎代庖。正如美国罗斯福总统所言：“联邦
证券法并不是对销售的证券提供政府的背书。其主要目的在于提供有关这些证券的重要信息给投资人，而不是要用政府的判断取代投资人的判断。”这是多么明晰的宪政思维，这个思维为美国证券市场的强大竞争力提供了制度基础。
