1．内地保荐人制度的缺失
2003年12月28日，中国证监会发布了《
证券发行上市保荐制度暂行办法》（以下简称
《暂行办法》），该办法于2004年2月1日起实施，2005年新《
证券法》将
《暂行办法》内容在法律层面确定下来。新《
证券法》为了贯彻证券发行上市市场化改革目标，确保上市公司规范化运作，参照
国务院《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》关于“进一步完善股票发行管理体制，推行证券发行上市保荐制度”的要求，明确规定了保荐人制度。然而，考察海内外证券市场保荐人制度的实践，对于
《暂行办法》和新《
证券法》确立的保荐人制度能否达到其立法初衷，我们不无疑虑。内地保荐人制度主要借鉴了香港创业板保荐人制度的一些框架，同时也结合内地证券市场特点有所改造。与香港不同，内地保荐人制度不仅将适用范围从IPO扩展到再融资，还将保荐人划分为保荐机构和保荐代表人，要求保荐机构负责发行人的上市推荐和辅导，核实公司发行文件中所载资料的真实、准确和完整，协助发行人建立严格的信息披露制度，承担上市后持续督导的责任，同时还将保荐责任落实到在保荐机构服务的保荐代表人个人。[32] 易言之，内地实行的是“双重”保荐制，保荐机构和保荐代表人都要承担保荐职责。
从
《暂行办法》的规定来看，保荐代表人和保荐机构地位显然是不平等的，然而两者法律责任却是“连坐”的。保荐代表人和保荐机构在保荐义务和法律责任上模糊不清，由谁承担保荐义务，处罚谁、罚到什么程度缺乏清晰界定。例如
《暂行办法》第
十七条规定，当保荐机构撤回推荐函或者保荐人调离保荐机构或其投资银行业务部门时，中国证监会将保荐代表人从名单中去除，这意味着保荐代表人若不与保荐机构保持一致，就可能丧失保荐代表人资格。在保荐机构利益面前，保荐代表人无独立性可言。然而在关于监管措施和法律责任的规定里，保荐代表人承担了与保荐机构相同甚至更大的责任。例如，当发行人出现违规情形时，中国证监会可将相关保荐代表人从名单中去除；当发行人在持续督导期间出现违规情形时，中国证监会也可自确认之日起三个月内不再受理相关保荐代表人具体负责的推荐。[33] 这里本应由保荐机构承担的法律责任，却由保荐代表人“代劳”了。
实践中，保荐机构和保荐代表人角色与责任划分不清的问题已暴露无遗。例如，“琼花事件”中闽发证券两位保荐代表人受到证监会三个月不受理其推荐项目的处罚，上海证券两位保荐代表人、金信证券两位保荐代表人分别被证监会约见进行监管谈话提醒，然而这些案例中保荐机构应承担什么责任、承担了什么责任，一直没有下文。内地保荐人制度已经身不由己地走上了对作为个人的保荐代表人过分倚重的道路。这样不仅使得保荐机构责任游离于监管之外，而且容易造成上市公司质量高低完全取决于保荐代表人个人素质的局面，最终使得保荐人制度变成了保荐代表人制度。据统计，2005年1月，监管部门正在受理审核的项目数量大约160多个，在2名保荐代表人推荐1家企业的情况下，所需保荐代表人的数量约300多人，而保荐代表人的数量已达到609人。[34] 内地推行保荐人制度后，一些保荐代表人年薪曾炒到100万，这无疑是一个极具吸引力的行当，随着更多的人通过考试取得保荐代表人资格，在融资项目供给有限的情况下，保荐代表人极有可能为争取项目而不履行尽职审查职责。在这种背景下，对保荐代表人角色的过分倚重是相当危险的。
2．内地保荐人制度的完善
香港新修订保荐人制度的一个主要原因是市场对保荐人角色存在误解。通过分解保荐人角色，香港引入新的合规顾问和独立财务顾问角色，改变了原来将保证所有上市工作正当实施的重担放在保荐人身上的“押赌注”做法。新的香港保荐人制度很好地解决了证券市场中介机构多元主体和不同团队的协力配合问题。这对改革内地过分倚重保荐代表人角色的保荐人制度无疑极有启发意义。此外，香港保荐人制度的最新修订强调了保荐人的独立性、重构保荐人的尽职审查职责，对内地加强保荐机构独立性和保荐责任也具有借鉴意义。
首先，内地保荐人制度要借鉴香港保荐人制度，在法律义务上更加强调保荐人（保荐机构）的角色和责任，明确保荐代表人只是保荐机构必备的保荐业务人员，监管机构只对保荐代表人进行资格监管，不要求其承担保荐法律责任。保荐法律责任理应由作为证券市场中介的保荐机构承担。如果保荐代表人违规或其所推荐的发行人违规，监管机构应追究保荐机构的法律责任而不是保荐代表人的个人责任。至于保荐机构如何追究具体保荐代表人的责任，当属其自治事项。毋庸讳言，根据证券监管机构的性质，此处所指的法律责任仅指行政责任。如果保荐代表人因违规而产生民事责任或者刑事责任，自然是证券监管机构的立法和执法难以解决的事项，而有赖于我国证券法律体系的健全和完善。强化保荐机构的法律责任实际上是恢复保荐人制度“单保”的本来面目，使得保荐机构回归保荐人角色，这种回归可以促使内地现行保荐人制度中保荐代表人和保荐机构的分工更明晰、职责更具体，解决保荐机构“荐而不保”、“荐而难保”以及保荐代表人两难处境的问题。
其次，证券市场的监管不是某一个机构和个人可以单独完成的。如果希望通过“多重保荐”加大保荐人保荐力度，内地保荐人制度不如借鉴香港保荐人制度的最新修订，也引入类似合规顾问和独立财务顾问等其他中介机构的角色。通过合规顾问和独立财务顾问与保荐人的协作，形成中介机构对发行人的监管合力。闻道有先后，术业有专攻，每一个中介机构的业务范围和优势各有不同，在证券市场上所发挥的作用也有所不同，针对不同的中介机构，设计其对发行人不同的责任，比如由保荐人承担推荐责任，合规顾问承担持续督导责任，而独立财务顾问则承担提供咨询意见责任，在各个中介机构责任之间设计合理的衔接，使得各付其则，各得其所。这种借鉴不仅可以达到内地保荐人制度“多重保荐”的初衷，还有利于内地证券市场各种中介机构的发展，避免将来出现类似香港证券市场目前对保荐人过分倚赖的尴尬局面。
再次，借鉴香港保荐人制度的最新修订，内地保荐人制度应进一步细化有关保荐人独立性的规定。目前内地认定保荐人独立性的标准有：（1）保荐机构及其大股东、实际控制人、重要关联方持有发行人的股份合计超过百分之七；（2）发行人持有或者控制保荐机构股份超过百分之七；（3）保荐机构的保荐代表人或者董事、监事、经理、其他高级管理人员拥有发行人权益、在发行人任职等可能影响公正履行保荐职责的情形；（4）保荐机构及其大股东、实际控制人、重要关联方为发行人提供担保或融资。[35] 上述标准主要涉及到资产关系和人事关系，实践中还有其他因素也可能影响到保荐人的独立性，比如保荐机构与发行人有保荐业务以外的业务关系。香港保荐人制度曾因忽视保荐人独立性而导致一些上市公司丑闻。因此，内地除了明确列举保荐人独立性的因素外，也应借鉴香港新保荐人制度中保荐人独立性声明和独立性测试的做法，要求保荐机构在接受发行人委任时须向提交文件向监管机构说明其具有独立性，监管机构应根据一定标准对保荐人的独立性进行测试和评判，以决定其是否适合担任该发行人的保荐机构。由于现实情况复杂多变，因此还应给予保荐机构在不符合某一独立性标准时的申辩权，只要它能够向监管机构证明不符合这一标准不会引起利益冲突，则可认定其具有独立性。
