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关于我国发展房地产投资信托(REITs)的法律分析(下)

关于我国发展房地产投资信托(REITs)的法律分析(下)


卢晓亮


【关键词】房地产投资信托 REITs
【全文】
  第三章 我国发展REITs的模式及相关法律制度的完善
  第一节 我国发展REITs可以采取的模式
  一、我国发展REITs的思路
  (一)资金信托型还是不动产信托型?
  以信托财产不同为分类标准,目前国际上主要存在三类REITs:一是美国式的REITs,主要采用资金信托的方式。二是日本式的REITs,主要采用不动产信托的方式。典型的做法是业主将房地产委托给信托投资公司换取受益凭证,信托投资公司负责管理和处置信托财产,可以通过出租或出售的方式取得收益,信托收益在扣除信托费用后支付给委托人。三是台湾式的REITs,兼采资金信托和不动产信托的方式。台湾《不动产证券化条例》第4条第3项和第4项分别规定了不动产投资信托和不动产资产信托的定义。[1]
  从我国的实际情况来看,既有对于资金信托型REITs的需求,也有对于不动产信托型REITs的需求,如房屋银行的兴起。但是,结合我国目前的现状,我国应当首先引进和发展资金信托型REITs,理由主要包括:(1)大陆法系国家和地区难以建立有效的信托登记制度。以台湾为例,不动产信托型REITs本质上属于资产证券化的一种。台湾对于资产证券化的引进,市场早有需求,但最终却经历时一、二十年的讨论,直至2003年7月才通过不动产证券化条例,其最大的阻碍即是物权法定加上登记生效的制度。由美国所创设而为全世界先进国家所采纳的资产证券化制度,是在不采用登记作为不动产物权变动的生效要件的法制下所诞生,一旦要移植到他国,物权变动采登记生效要件就成为主要阻碍。台湾即使已采登记生效要件长达50年以上,最近为了信托的登记,地政机关也是伤透脑筋。台湾尚且如此,我国大陆幅员广大,要建立全面性的信托登记制度,实非易事。所以不动产直接信托存在一定的法律障碍。(2)我国立法对于信托财产在信托期间的归属不明确,可能对不动产直接信托带来不确定因素。而金钱属于一种特殊的物,一般来说转移占有、使用权即转移了所有权,所以资金信托更有利于明确信托财产在信托期间的归属,使得信托关系相对更为稳定。
  (二)基金型还是信托型
  从本质上看,基金源于信托:(1)从历史渊源上看,投资基金是在信托法律关系基础上发展起来的,是一种特殊类型的信托。一般认为19世纪在英国出现的最早形态的投资基金就是一种金融信托。(2)就内在的价值取向看,两者皆利用了由他人管理处分财产的理财观念,遵循效率优先、兼顾公平的原则。它们聚集零散资金,通过专业化运作,组合投资,分散风险,为投资人获取最大收益。(3)在法律属性方面,投资基金与信托具有相同的本质属性。一方面,基金财产具有信托财产的性质。投资基金一旦有效成立,基金财产即从投资人(基金持有人)、基金管理人及基金托管人的自有财产中分离出来,成为一项独立运作的财产,仅服从基金的宗旨和目的。而且,投资基金成立后,因基金财产的管理、处分、毁损灭失,或其他事由所取得的财产,都归属基金财产。这体现了信托财产的独立性原则。另一方面,基金财产名义持有人和受益人分离,基金管理人和托管人不能为自己的利益使用基金财产。这与信托财产的所有权主体与利益主体分离原则一致。(4)以法律基础和组织形态不同为分类标准,可以将基金分为公司型基金和契约型基金,而契约型基金的基础就是信托契约。目前,我国几乎所有的投资基金都属契约型基金。
  但是,基金与信托还是存在一定的区别,主要包括:(1)基金不同于一般的信托财产,有一定的组织化倾向,具有不完全的法律主体特性。[2] 在我国的实践中。基金一直以一定的主体身份出现,而信托财产是否具有独立法律地位尚无定论。(2)基金的运作结构不同于一般的信托。基金一般会在信托关系的基础上进一步细化受托人的职能分工,将保管基金财产和资产管理两个职责分别委托给基金托管人和基金管理人。(3)基金的运作规则不同于一般的信托。例如,基金一般有投资分散化的要求等等。(4)基金的流通机制不同于一般信托,比一般信托具有更高的流通性。无论是封闭式基金的上市流通机制还是开放式基金的赎回机制都比目前我国信托流通机制更方便和有效。目前我国信托受益权的转让一般需要受益人自己找到愿意受让的新投资人,然后共同到信托投资公司完成手续上的更新才能实现,困难比较大。
  笔者认为,目前我国信托业实务操作可以采用在信托型REITs中导入基金运作模式的做法,理由主要包括:(1)现在我国无法形成完整意义上的REITs基金。因为REITs基金本质上属于产业投资基金,而我国目前没有专门针对产业投资基金的立法,发展基金型REITs目前仍然面临法律上的障碍。此外,从实践来看,我国目前基金主要集中在证券业,且只存在契约型基金,尚无公司型基金;绝大多数是封闭式基金,正在向开放式基金探索,所以实践条件也不成熟。(2)我国虽然尚无法形成完整意义上的REITs基金,但是基金运作模式的优势值得借鉴,通过在信托契约中导入基金的运作结构和运作规则就可以借鉴基金运作规范、稳定、专业的优势。从《房地产信托办法草案》的规定来看,就是采取这种方式,并且通过立法将这种模式由约定的形式上升到法定的形式。《房地产信托办法草案》所指的房地产信托除了流通机制外,在很多方面已经与基金基本一致。此外,通过首先发展借鉴基金模式形成的信托型REITs,也可以为我国发展基金型REITs进行试点,为我国的REITs基金立法以及产业投资基金立法奠定良好的基础。
  但是,从长久来看,REITs必将向着基金型发展,因为基金的运作模式和流通机制更符合市场投资人的要求和REITs本身的发展要求。届时无论是契约型REITs还是公司型REITs,封闭式REITs还是开放式REITs都会在我国出现并且发展。所以,实务操作可以先采用在信托型REITs中导入基金运作模式的做法,对于这种模式的REITs将来也会有《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法》进行规范。但是,如果进行专门的REITs立法,则应当主要以基金型REITs为调整对象,并且将契约型REITs、公司型REITs、封闭式REITs、开放式REITs都纳入调整范围。
  二、我国REITs模式及其与房地产资金信托的比较
  (一)我国REITs模式
  由于《房地产信托办法草案》已经采取在房地产信托中导入基金运作模式的做法,除了流通机制外已经与基金模式基本一致,所以本文主要以基金型REITs为研究对象,提出以下模式:


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