被告否认了原告的所有主张，并且主张联邦法院没有管辖权，因为Riverbay所卖出的“股票份额”（shares of stock）不是联邦
证券法意义上的“证券（Securities）。
（二）“两步判断”原则的确立
Forman一案最重大的意义是，法院确立了“两步判断”（a bifurcated test）原则，来判断某种金融工具是否属于“股票”。
1．“本质特征”原则
法院强调第一步要采用“本质特征”原则（Essential Characteristics Test-）来分析该金融工具是否具备了“股票”的传统特征。
法院认为股票的特征在于“按一定比例分享红利，而且按照持股比例享有投票权以及承担责任” 。具体而言，这些特征表现为：（1）按照收益分配协议获分配股利的权力（the right to receive dividends contingent upon an apportionment of profit）；（2）可转让（Negotiable）；（3）可作物权抵押担保（can be pledged or hypothecated）；（4）按所拥有的数量的比例获表决权（confer voting rights in proportion to the number of shares owned）；（5）具增值潜力（appreciate in value）。
即如果具备了这些特征和性质，这些“股票”即被认定为“证券”并且适用证券法律规定。
法官们认为本案中这些“股票”并没有能够给予购买人按照收益分配协议获分配股利的权力；不可以转移；不可作物权抵押担保；不能保证购买人按所拥有的数量的比例获表决权；也不具增值潜力。因而，不具备“股票”的特性。
2．“经济现实”标准
即使某种金融工具并不具备上述任何一点“股票”的特征和性质，分析研究也并不因此终止，法院认为还要进行第二步分析，判断该金融工具是否属于“投资合同”（investment contract）。
（1） 属于 “投资合同”
如果属于 “投资合同”，即使不属于“股票”（stock），那么也属于“证券”（securities）。
法院采纳了Howey案中所确立的判定“投资合同”的“经济现实”标准（Economic Realities Test），即如果一个金融投资工具具备“投资于普通企业，其预期利润完全是由于他人的努力”（……the scheme involves an investment of money in a common enterprise with profits to come solely from the efforts of others……）的特征，那么就是“投资合同” ，进而属于“证券”。
（2）不属于“投资合同”
