浅析机构投资者在改进公司治理结构中的作用(上)
董华春
【关键词】机构投资者
【全文】
浅析机构投资者在改进公司治理结构中的作用(上)
北京大学金融法研究中心董华春
本文删节稿发表于《证券市场导报》2003年第6期
引子：告别沉默
中兴通讯(000063，SZ）是深沪两市赫赫有名的蓝筹股，该公司准备增发H股的消息导致股票以24元多暴跌至18元以下，创一年来新低，流通市值为此蒸发12亿元之多。
2002年8月20日，尽管遭到众基金和中小股东的强烈反对，中兴通讯临时股东大会以90％以上的赞成票通过了H股发行计划。会场上大股东与流通股股东针锋相对,股东大会在表决时曾一度中断。有机构投资者表示，如果公司以15港元的价格发行H股，他们不能接受，他们的心理价位是30港元。他们认为这是中兴通讯在贱卖公司的财产。以汉唐证券为代表的流通股机构投资者要求进行两次表决：到场所有股东表决和流通股股东表决，但是最终未能成事。虽是大局已定，汉唐证券、申银万国、长盛基金等数十家机构投资者联名上书证监会要求审慎看待中兴通讯发行H股，保护中小投资者的利益。众多的基金公司之所以反对中兴通讯的增发H股方案，是认为该公司增发H股导致现有股东的股东权利全面摊薄，侵害了现有股东的权利。
机构投资者的这次发难并不是完全没有效力，中兴通讯新闻发言人曾力坦言中兴这一次感受到的基金经理们的压力之大是前所未有的,中兴不能不考虑他们的态度,希望用股本转增方案补偿此前中兴暴跌给中小股东带来的损失。
“中兴事件”是大股东与流通股股东之间的博弈，传递出了一个积极的信号：大股东罔顾小股东利益的语言方式在中国不再通行无阻,习惯了“用脚投票”的流通股东不再一味充当中国股市的弱者，基金——这一机构投资者开始在公司治理中发挥作用。
事实上，我国的机构投资者参与公司治理，在大成基金管理公司旗下三只证券投资基金介入“胜利股份股权之争”事件中已经有所反映；2001年方正科技收购战中，上海高清通过积极参与迫使第一大股东方正集团的持股比例由5%增持至10%,这是我国机构投资者的进一步“觉醒”。但无论是成效还是对市场的影响程度，都不如“中兴事件”体现的如此鲜明。
“中兴事件”大大改变了资本市场对机构投资者的态度，8月28日，上港集箱(600018)召开了"上港集箱2002年上半年度业绩推介会",主要针对证券公司、投资公司、基金公司等机构投资者。上港集箱董事长陈戌源、总经理陈宝钦在会上向40多家机构投资者详细介绍了公司上半年的经营状况,就公司目前是否需要募集资金、公司周边港的竞争能力大小等热点问题进行了进一步沟通和交流。
我国的机构投资者走上公司治理的舞台，并非偶然。
早在1995年，中国证监会首席顾问梁定邦先生就呼吁机构投资者应当担当小股东的守护神。[i]
2001年，中国证监会副主席史美伦在上市公司治理研讨会上大声疾呼要大力发展机构投资者，发挥它们在公司治理中的积极作用：“从根本上说，公司治理结构的完善，股权结构的优化，有赖于机构投资者的壮大。”
2002年5月23日美国证券交易所主席兼首席执行官萨尔维托·索丹诺在“世界贸易组织与中国资本市场论坛”上发表演讲说， “吸引机构投资者是中国促进资本流通性、提高市场融合度的必要条件之一”。
2002年6月6日，中国证监会主席周小川在第二届中国证券市场国际研讨会上指出，要大力发展机构投资者，促进上市公司治理结构改善。
在2002年8月下旬刚刚举行的首届“机构投资者论坛”上，著名经济学家茅于轼教授做了题为"中国资本市场与机构投资者"的演讲，认为发展机构投资者可以弥补资本流动的障碍，能够大大缓解总需求不足的困难，促进经济增长。[ii]
结合这一政策背景，本文拟对机构投资者在公司治理结构中的作用进行理论分析，同时对国际成熟资本市场主要是美国的机构投资者改进公司治理结构的实例做翔实考察，反观我国资本市场中机构投资者的发展及作用现状，并提出自己的发展建议。
一、机构投资者：一场无声色的“社会主义革命”
机构投资者有广义和狭义之分。狭义的机构投资者主要有各种证券中介机构、证券投资基金、养老基金、社会保险基金及保险公司。广义的机构投资者不仅包括这些，而且还包括各种私人捐款的基金会、社会慈善机构甚至教堂宗教组织等。
德鲁克（Drucker）首先觉察到机构投资者获取股权证券是一场无声色的“社会主义革命”。[iii]在美国，机构投资者被认为“可解决因所有权和控制的分裂而产生的问题”，“机构投资者资本主义”通过将资本供应者的利益返还首位将会使资本主义的创造能力本质重现。[iv]
之后，不同的评论家注意到美国机构投资者资产的绝对和相对增长。1988年，美国机构投资者所持有的股票占美国著名大公司如阿莫科（Amoco）公司全部普通股的86％，通用汽车公司（General Motors）的82％，美孚石油公司（Mobil）的74％。退休基金资产由1985年的1.59万亿增长到1989年的2。47万亿，即55％的增幅；零售的共同基金由1985年的49，560亿增长到1989年的98，200亿，即98％的增幅。[v]1989年美国的公司股权证券43％由机构投资者拥有， 1990年这一比例是53。3％，[vi]2001年，美国保险基金、养老基金、共同基金等机构投资者的持股比重达57.6%。[vii]
英国《银行家》杂志的说法是，公司治理有两种趋势正在形成：一是非执行董事的角色将会扩大，他们将拥有更多的资源，因而也更具独立性；二是机构投资者被要求在公司治理标准的把关上加强力度。[viii]2001年，英国投资者关系协会对英国200多家大型公司高层经理的调查表明，72%的人都认为他们比三年前更重视公司与机构投资者的关系，48%的首席执行官要花费超过10%以上的工作时间来处理与机构投资者关系的相关业务，而三年前却只有6%。英国养老基金股票投资占总市值的比重为32.5%，保险公司占16.3%，其它金融机构占16.2%，个人只占20%。[ix]
日本人寿保险协会2001年1月发表了一份对561家上市公司和122家机构投资者所作的调查，调查结果认为日本银行、企业法人和保险公司等主要机构投资者占70%以上，打破了关于“日本的机构投资者不支持现代的企业管理观念”的错误说法。同大多数日本的机构投资者一样，各家保险公司担心，如果它们采取为某些公司高级管理人员及政客所反对的立场，会招致事与愿违的后果。它们既害怕因行业整顿而失去政府的支持，也害怕会失去它们持有股份公司的保险及养老金业务。[x]
这种以机构投资者为主的格局，根本上改变了成熟资本市场的结构，极大地推动了上市公司治理。使市场的整体素质得以提高，从而使所有投资者都受益。
